ارزش‌گذاری استارتاپ­ها در اقتصاد امروز اهمیت زیادی پیدا کرده­ است (Flanc، 2014). ماروم و لوزیر (Marom & Lussier, 2014) معتقدند که بیش از 50% استارتاپ ها در 2-5 سال اولیه فعالیت شکست می­خورند که عمدتاً به دلیل مشکلات جذب سرمایه است، همانطور که کمپانی مشاوره مدیریت PWC (2012) اشاره کرد که ناتوانی در توافق بر سر ارزش‌گذاری مهم­ترین علت شکست معاملات بوده است.

ارزش‌گذاری استارتاپ‌ها هم از جنبه‌ی سرمایه‌گذار مهم است و هم از جنبه صاحبان استارتاپ؛ دلایل ارزش‌گذاری شرکت و استارتاپ‌ها متعدد است: معاملات ادغام و تملیک، فروش، ورشکستگی و انحلال شرکت، تصاحب یا مقایسه شرکت‌ها و ایجاد سبد سرمایه‌گذاری تنها برخی از دلایلی است که Dzyuma (2012)  از آن­ها یاد می‌کند و (Kissin & Zulli, 1988) نیز بر اهمیت ارزش‌گذاری در جذب سرمایه، تعیین مالیات، قراردادهای خرید و طرح­های مالکیت سهام کارکنان اشاره می­کنند.

ارزش‌گذاری استارتاپ از جنبه سرمایه‌گذار خطرپذیر نیز اهمیت بسیاری دارد. سرمایه­گذاری خطرپذیر گونه خاصی از تأمین مالی است که با نیازمندی­های کسب وکارهای نوپا و فناوری محور کاملاً تناسب دارد و مشکل این شرکت­ها را که به دلیل آینده نامشخص و ریسک بالا، سابقه کم، درآمد منفی و غیره شانس کمتری برای دریافت تسهیلات از منابع مالی معمول را دارند، با مشارکت در سهام حل می­کند (Heidari & Mohammadi, 2018). معاملات خرید و فروش شرکت­ها از اصلی­ترین فعالیت­های سرمایه‌گذاری خطرپذیر است؛ در ادبیات سرمایه­گذاری خطرپذیر دو گونه تأمین سرمایه وجود دارد: تأمین مالی از محل استقراض و تأمین مالی از طریق فروش سهام (سرمایه­گذاری در ازای تصاحب بخشی از مالکیت (Wang and Zhou, 2004). در روش دوم (واگذاری سهام) ارزش‌گذاری اهمیت ویژه­ای پیدا می­کند چرا که به منظور تعیین درصد سهام مالکیت سرمایه‌گذار، می‌­بایست استارتاپ ارزش‌گذاری شود.

در ادبیات پژوهشی ارزش‌گذاری، صنعت فینتک اهمیت ویژه­ای دارد. صنعت فینتک به عنوان یک صنعت وابسته به تحقیق و توسعه با بازده بسیار نامشخص توصیف می‌شود. (Joos& Zhdanov, 2008) به طور مشابه کیگان اشاره می­کند که چالش­های اصلی در فینتک، بازه‌های زمانی طولانی و هزینه‌های بالای توسعه برای ارائه یک محصول به بازار، ریسک بالا در توسعه محصول و عدم قطعیت­های فنی است. ولی با وجود همه این ریسک­ها بازار سهام همواره نگاه خوش­بینانه­ای به این صنعت داشته و سرمایه­گذاری های زیادی طی چند دهه­ی اخیر روی این صنعت انجام شده است.

 موضوع ارزش‌گذاری به‌ویژه در صنعت فینتک که در آن هزاران شرکت کوچک فعالیت می‌کنند و به طور مداوم ساختار سهام آن­ها با سرمایه‌گذاری خطرپذیر یا ادغام و تملیک شرکت‌ها تغییر می‌کند، اهمیت دارد. در صنعت فینتک، ادغام و تملیک­ها به عنوان یک استراتژی خروج برای استارتاپ­ها که اغلب مشکلات مالی دارند یا کانال­های فروش و توزیع کافی برای محصولاتی که توسعه داده­اند یا در حال توسعه آن­ها هستند ندارند، استفاده می‌شود  (Bratic, Blok & Gostola 2014)، از این رو ارزش‌گذاری در این صنعت (مانند سایر صنایع تکنولوژی پیشرفته) اهمیت خاصی دارد. به دلیل ویژگی های استارتاپ­های فینتک و صنعت به طور کلی، ارزش‌گذاری شرکت های فینتک می‌تواند یک کار دشوار و چالش برانگیز باشد و باید بسیاری از جنبه های مختلف شرکت از جمله فرصت­های توسعه در آن دیده شود.

در این مقاله ضمن مرور روش­های سنتی و بیان نقاط قوت و ضعف آن­ها، با تاکید بر روش اختیارات واقعی، سناریونویسی و درخت تصمیم­گیری به کمک متد Extended-NPV مدلی مفهومی جدیدی معرفی خواهد شد؛ سپس در ادامه به ارزش‌گذاری موردکاوی شرکت پردازش اطلاعات مالی پارت، به کمک مدل توسعه داده شده پرداخته شده و نتیجه با مدل­های قبلی مقایسه خواهد شد.

بیان مسئله

علی رغم چالش­های بیان شده در بحث ارزش‌گذاری “شرکت”­های فینتک، ارزش‌گذاری “استارتاپ”­های فینتک موضوع چالشی‌تری است؛ چرا که علاوه بر ویژگی­های خاص صنعت فینتک، ریسک­های نوپا بودن هم (مطابق آنچه داموداران (2009) اشاره می­کند، مثل درآمد کم، نداشتن درآمد، جریان های نقدی منفی، داشتن تاریخچه­عملیاتی کوتاه، مدل کسب‌وکار ناپایدار و وابسته بودن به تأمین مالی سهامی) دارند. همچنین کیگان اشاره می­کند که سرمایه‌گذاری در استارتاپ­های فینتک با چالش محدودیت داده­های موجود در دارایی­های زیربنایی شرکت مواجه است. دارایی­های استارتاپ‌های فینتک، گاهی صرفاً یک محصول دیجیتال یا صرفاً یک الگوریتم هستند. تخمین سودآوری چنین محصولاتی اغلب دشوار است، علاوه بر این، هم کمبود داده‌های مالی و شرکت­های قابل مقایسه کار ارزش‌گذاری را سخت­تر می­کند.

بنابر چالش­های مطرح شده، مسئله این پژوهش حل چالش تخمین اندازه فرصت­های آتی یک استارتاپ فینتک در عین ارزیابی عدم قطعیت­های موجود در مسیر توسعه محصول تا رسیدن به بازار است. در واقع مسئله این پژوهش مطرح کردن نگاه جدید به موضوع ارزش‌گذاری استارتاپ های فینتک است چرا که ارزش‌گذاری به همان اندازه که یک علم است یک هنر نیز تلقی می‌شود، هنر قضاوت چشم‌انداز رشد شرکت و پیش‌بینی‌های مالی مرتبط؛ به این ترتیب ارزش‌گذاری، قضاوتی از ارزیابی‌های ذهنی و عینی از تمام جنبه‌های شرکت، از جمله تیم مدیریت است. (Keegan 2008, page 11)

اهمیت و ضرورت تحقیق

ضرورت نظری تحقیق

پیشینه­ای غنی از ادبیات ارزش‌گذاری در علم مدیریت مالی وجود دارد که جنبه های مختلف ارزش‌گذاری شرکت را بررسی می­کند (Loukianova, Nikulin, & Vedernikov, 2017). در دهه گذشته، توجه محققان بر روش‌های ارزش‌گذاری مورد استفاده در فرآیند ادغام و تملک متمرکز شده است (Dorisz, 2015; Rózsa, 2014; Safwan, 2016)، این در حالی است که تخمین ارزش استارت‌آپ‌های صنعت فناوری پیشرفته هنوز یک موضوع تحقیقاتی نسبتاً جدید است.

ضرورت کاربردی تحقیق

دنیای امروزی استارتاپ­ها به طور فزاینده ای پیچیده است و عدم قطعیت در اکثر تصمیماتی که باید توسط شرکت ها گرفته شود وجود دارد. با این وجود، روش‌های ارزش‌گذاری سنتی معمولاً از یک رویکرد استاتیک و غیرقابل انعطاف برای ارزش‌گذاری استفاده (S.H. Ho, S.H. Liao, 2011) می‌کند. این روش­‌ها علاوه بر داشتن پارامترهای دشوار برای تخمین (مثل نرخ تنزیل)، تمام سناریوهای ممکن و توانایی مدیریت استارتاپ به منظور انعطاف در سناریوهای مختلف را در نظر نمی­گیرد. (Roberto Evelim Penha Borges et al., 2018) از این رو محققان به دنبال افزایش تحلیل‌های کمی و کیفی روش‌های ارزش‌گذاری قابل قبول برای استارت‌آپ‌ها به‌ویژه در صنعت فناوری پیشرفته به منظور گرفتن تصمیم­های درست­تر سرمایه­گذاری بود­ه­اند (Q Chen& C yang, 2014) ولی چالش اصلی این متدها آن است که باید مدلی را پیشنهاد بدهند که هم برای صاحبان استارتاپ‌ها و هم برای سرمایه‌گذاران متقاعدکننده باشد و همچنین تنزیل‌های قابل توجهی را که بر روی ارزش استارتاپ‌های صنعت فناوری پیشرفته قائل می‌شود، به حداقل برسانند (Cohen, Diether, & Malloy, 2013; Mangipudi, Subramanian & Vasu, 2013). به منظور مقابله با عدم قطعیت­ها و در نظر گرفتن انعطاف‌پذیری‌هایی که این امر می‌تواند به تصمیم گیرندگان ارائه دهد، تحلیل اختیارات واقعی به عنوان یک ابزار ارزش‌گذاری مهم نشان داده می‌شود. که در ادامه بیشتر مورد مطالعه قرارخواهد گرفت.

اهداف تحقیق

این پژوهش به دنبال یافتن پاسخ این سؤال است که چگونه مي­توان به کمک ابزارهای تحلیل اختیارات واقعی و سناریونگاری، مدلی توسعه داد که ارزش­ یک کسب­ وکار نوپای فینتک را در هر مرحله دلخواه از نظر توسعه محصول، تحت عدم اطمینان­های موجود و در نظر گرفتن انعطاف­پذیری­های لازم در اتخاذ این تصمیم توسط سرمایه­گذاران خطرپذیر، مدل­سازی ­کند